房地產(chǎn)市場再平衡背景下,，未來樓市政策走向何方
2023-03-01 11:16:57 來源: 本站
從2016年起，中國房地產(chǎn)市場開始再平衡,，并在2021-2022年達到頂峰,。至此,，“房住不炒”已經(jīng)深入人心,，房價預(yù)期根本性轉(zhuǎn)弱,。住房從投資品轉(zhuǎn)為生活必需品,，只有大城市的房產(chǎn)才有安全資產(chǎn)屬性和長期投資價值,。中小城市房地產(chǎn)投機空間喪失殆盡,。目前經(jīng)濟仍在深度調(diào)整階段，政府無心推高房地產(chǎn)周期,。
過去3年一次的房地產(chǎn)周期加劇了金融風(fēng)險,，擠壓了創(chuàng)新和創(chuàng)業(yè)空間。經(jīng)濟減速后,，倘若房地產(chǎn)劇烈下行,，將會成為金融脆弱的主要來源。房地產(chǎn)下行的成本將由居民和企業(yè)部門共同承擔(dān)：居民財富縮水,，企業(yè)抵押物價值下降,；但假如能夠形成穩(wěn)定、低價的房地產(chǎn)市場,，雙方也會受益：未來的住房投資回報率將不再會顯著高于實體經(jīng)濟,，資本回流實體經(jīng)濟將有助于創(chuàng)業(yè)和企業(yè)家精神，激勵資本市場為居民財富開發(fā)新的增值渠道,，并降低年輕人和新市民的居住成本,。
房地產(chǎn)和私營經(jīng)濟
中國在1998年進行商品房改革，而后的房地產(chǎn)市場繁榮帶動了信貸擴張,。個人和企業(yè)能夠利用住房抵押獲得銀行貸款,，推動創(chuàng)業(yè)和創(chuàng)新。但在2000年后,，房地產(chǎn)持續(xù)走高反而打擊了私營經(jīng)濟,。官方數(shù)據(jù)顯示，2010-2020期間,，中國住宅價格平均每年上漲8.5%（與此相對,，上證A股指數(shù)年均上漲2.6%）。家庭存款主要是為了買房,。經(jīng)常出現(xiàn)的現(xiàn)象是,，由于大城市的房價上漲過快，年輕人難以承擔(dān),，需要利用父母的存款支持首付,。提高自主研發(fā)能力也需要降低研發(fā)成本，深圳等創(chuàng)新城市的高房價已對創(chuàng)業(yè)和人才流入構(gòu)成了實質(zhì)性障礙,。房地產(chǎn)對于消費和投資影響并非單向的促進或者抑制,，然而當房價持續(xù)上漲且成為社會財富最主要的積累渠道時，對于經(jīng)濟的負面作用便逐步顯現(xiàn),。
房地產(chǎn)至少會通過兩種渠道擠出私營部門的投資,。首先，由于住房投資回報率遠高于實體經(jīng)濟和資本市場,，公司會將至少部分資源轉(zhuǎn)移至房地產(chǎn),。根據(jù)Zhang（2017）的研究，在2003-2012期間,，住房的平均回報率要比無風(fēng)險利率高12%,。之后房地產(chǎn)回報率有所下降，但仍然非常穩(wěn)健,。頭部企業(yè)受到的影響更大,，因為它們的社會關(guān)系廣泛、現(xiàn)金流充裕,，因此有更多的資源可以投入到回報率不錯的房地產(chǎn),，導(dǎo)致主營業(yè)務(wù)的投資比例下降。Chen（2018）研究表明,，2010年在A股上市的非金融,、非地產(chǎn)企業(yè)中，平均每家企業(yè)花費5億元購買地產(chǎn),，占公司凈投資的30%以上,。
其次，房地產(chǎn)相關(guān)借貸會擠出其他投資目的的銀行貸款,。在過去30年中的大部分時間,，房地產(chǎn)都是安全資產(chǎn)。直到2021年后,，相關(guān)的壞賬率才有所上升,。根據(jù)國有六大銀行的數(shù)據(jù)計算，2019年開發(fā)貸壞賬率為1.2%,，2022年該數(shù)字上升至3%,。個人房貸的壞賬率仍然很低，在2022年仍然低于0.7%,，和疫情前基本持平,，仍然是銀行最安全的資產(chǎn)之一,。根據(jù)20大報告，中國需要加強產(chǎn)業(yè)鏈的安全性,，這意味著需要更多資本流入實體制造業(yè)而非房地產(chǎn),。
政策方向
未來中國房地產(chǎn)政策將著眼于滿足民生需求，不會再有顯著的逆周期調(diào)節(jié),。過去旨在緩和房地產(chǎn)周期的政策被證明適得其反,。緊縮貨幣和限購政策的確可以暫時穩(wěn)定房價，然而一旦政策到期,，房價就會以更劇烈的方式反彈,。從2000年以來，中國的房地產(chǎn)周期通常只有3年,，且房價波動巨大,，政策驅(qū)動的性質(zhì)明顯。與之相比,，美國房地產(chǎn)周期通常在18-20年,，日本、香港和臺灣等亞洲經(jīng)濟體通常為7年,。2021年之后,，中國房地產(chǎn)政策聚焦于去杠桿和穩(wěn)房價，對于刺激購房需求非?？酥?。預(yù)期今后“房住不炒”的基調(diào)會延續(xù)，不會轉(zhuǎn)向,。
2020年第七次人口普查顯示,，常住人口的城鎮(zhèn)化率已上升到64%，相當于50年代的美國和60年代的日本,。假如2035年城鎮(zhèn)化率達到75%,，則會新增將近兩億城鎮(zhèn)人口。然而,，這并不代表新增同樣數(shù)量的住房需求,。因為城鎮(zhèn)化不等于市民化，很多居住在城市的人口沒有資格買房,、買不起房或者只想租房,。城市戶籍人口（即可以享受城市醫(yī)療、教育等公共服務(wù)的人口）比例在2020年僅為45%,，比名義上的城鎮(zhèn)化率低了近20個百分點,。20大提出要租售并舉，然而公租房和廉租房存量很少,，約占住房存量的6%,?！笆奈濉逼陂g40個重點城市計劃新增保障性租賃住房650萬套，其中廣東,、浙江的供應(yīng)目標都超過120萬套,，這將幫助新市民落戶。
目前中國的住房擁有率是85%,，盡管增量空間不大，但改善性需求很高,。根據(jù)2020年,，全國住宅80%沒有電梯，這不能適應(yīng)老齡化的現(xiàn)狀,。10%的家庭仍在用煤炭做燃料,，20%的房子沒有室內(nèi)廁所，質(zhì)量較差,。官方數(shù)據(jù)表明人均住房面積是46平方米,，但實際使用面積可能要低得多，因為數(shù)據(jù)中包括較大的公攤面積（公用的電梯,、過道,、花園等），且不包括宿舍,。
中國經(jīng)濟的長期基本面是老齡化加速和城鎮(zhèn)化減速,，這意味著房地產(chǎn)需求提前達峰。然而,，這并不是說房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)沒有前途,。和發(fā)達國家相比，中國房地產(chǎn)業(yè)的附加值占比仍然偏低,。一個主要差別在于,，中國作為建筑業(yè)的房地產(chǎn)一直是主力，而作為服務(wù)業(yè)的房地產(chǎn)占比較低,。發(fā)達國家中的房地產(chǎn)附加值則主要來自服務(wù),。未來，中國的城市地產(chǎn)將逐步從新房交易過渡至二手房交易,，建筑業(yè)占比會下降,，同時物業(yè)、運營,、安保等服務(wù)將迅速擴張,。
（作者簡介： 王丹，恒生中國首席經(jīng)濟學(xué)家）
